2021年11月30日，光伏巨頭(tou)隆(long)基股份(fen)(SH：601012)下調多款硅片(pian)報價(jia)，最大降幅(fu)達9.75%。

12月2日，另(ling)一光伏巨頭(tou)中環(huan)股(gu)份(SZ：002129)也下調(diao)了產品(pin)報價(jia)，最(zui)大(da)降幅達12.48%。調(diao)整后，隆基主打產品(pin)“M10 165μm厚度”報價(jia)6.2元(yuan)，中環(huan)6.15元(yuan);“M6 165μm厚度”隆基報價(jia)5.32元(yuan)，中環(huan)報價(jia)5元(yuan)，每片便宜0.32元(yuan)。

12月16日，隆(long)基再(zai)度出手，各款產品(pin)降價幅(fu)度均在(zai)5%以(yi)上。

硅片巨頭(tou)之間的價格(ge)戰引(yin)發廣(guang)泛(fan)關注，被視為“2022年產能過剩”的前奏，隆基、中環(huan)、通(tong)威、晶澳、上(shang)機等個(ge)股全線下跌。

截至2022年(nian)1月20日收盤(pan)，隆基(ji)、中(zhong)環股(gu)價較2021年(nian)高點回落(luo)幅度分別為22%%和27.5%。

定增中的世態炎涼

中環股份前(qian)身為1959年(nian)成立的“天(tian)津市電機工業局”，“牌子”換了好幾塊，直(zhi)到2000年(nian)才改制為國有獨資“中環電子信(xin)息有限公司”，實控人(ren)為天(tian)津國資委(wei)。

2007年4月，中(zhong)(zhong)環股(gu)份在深(shen)交(jiao)所上市(shi)。時(shi)年45歲(sui)(sui)的沈浩平晉升為總經理，但沒(mei)有任何股(gu)份。上市(shi)后(hou)的中(zhong)(zhong)環股(gu)份，“老國企(qi)”色彩(cai)濃(nong)重，僅從員工構成看——本科占比不足四分(fen)之(zhi)一、40歲(sui)(sui)以上占比接近三分(fen)之(zhi)一。

2011年，從(cong)金融危機(ji)“緩過來”不久(jiu)的中環股份(fen)，試圖通過定增募(mu)集(ji)24億投(tou)入環歐公(gong)司(成立于2000年8月，主營單晶硅及硅片生產、銷售)。從(cong)1月份(fen)提出(chu)預(yu)案到11月撤回(hui)，白忙一年。

2012年6月，提出定(ding)增(zeng)募集(ji)19億(yi)預案，其中(zhong)12.2億(yi)拿來償還銀(yin)行貸款，其余用于補充流(liu)動資金。結果只(zhi)有(you)兩(liang)家(jia)買單，其中(zhong)一(yi)家(jia)是母公司“中(zhong)環集(ji)團(tuan)”，另一(yi)家(jia)“渤海股權投資”隸屬于天津國資委。

2013年9月，中(zhong)(zhong)環(huan)拋(pao)出融資30億用于單晶硅(gui)及(ji)切片項(xiang)目的(de)預案。2014年9月資金(jin)到賬，興業(ye)證(zheng)券、東海證(zheng)券、中(zhong)(zhong)國(guo)人壽、華安基(ji)金(jin)、中(zhong)(zhong)信證(zheng)券等(deng)機構入局。中(zhong)(zhong)環(huan)第一次從天津國(guo)資體(ti)系(xi)外拿(na)到寶貴(gui)的(de)資金(jin)，說明(ming)資本市場對于這個誕生過首富的(de)領域一直保持關注。

2015年2月，中環發布《非公(gong)開發行預案》，擬募集(ji)(ji)資(zi)金(jin)(jin)35億(yi)，用于5個光伏電站建(jian)設(總裝機(ji)容量240MW)。最終(zhong)，中國人壽等9家新(xin)老股(gu)(gu)東認購(gou)3480萬(wan)股(gu)(gu)，募集(ji)(ji)凈額34.6億(yi)，11月資(zi)金(jin)(jin)到位(wei)。

2014年、2015年兩輪融資(zi)相對順利的背景是中環(huan)光(guang)伏(fu)業(ye)務(wu)規模超過隆(long)基(ji)——2013年中環(huan)光(guang)伏(fu)業(ye)務(wu)營收27億(yi)(yi)、隆(long)基(ji)22.8億(yi)(yi);2014年中環(huan)光(guang)伏(fu)業(ye)務(wu)營收38億(yi)(yi)、隆(long)基(ji)36.7億(yi)(yi)。

2015年隆基營收超過中環光伏業務并迅速拉開(kai)距離。

2018年，隆基營收(shou)相當(dang)于中環(huan)光伏業(ye)務收(shou)入的213%，2020年這個比例擴大到314%。

光(guang)伏業務“掉隊”之后(hou)，資(zi)本(ben)市(shi)場參與中環再(zai)融資(zi)的熱情逐步冷卻。

2016年(nian)6月，中環打算發行股(gu)票購買江蘇(su)宜(yi)興“國電光伏(fu)有限公(gong)司”90%股(gu)權并(bing)募集(ji)配套(tao)資(zi)金。2018年(nian)8月才“搞定”，募集(ji)資(zi)金額3.8億。

2019年(nian)(nian)1月，中環(huan)又發布定(ding)增募集50億(yi)的預案，用于8-12英寸半導體(ti)壓片生產線。6個月后(hou)(即同年(nian)(nian)7月)，證監(jian)會審核通(tong)過了中環(huan)股份(fen)定(ding)增申請。

2019年隆基營收329億、中環(huan)光伏業務營收154億。年初就已看出中環(huan)頹勢的投(tou)資者一(yi)點“不給面(mian)子”。2019年末，唯一(yi)有效報價的投(tou)資者放棄認購，定增宣(xuan)告失敗。

中環股份在半導體、光(guang)伏兩(liang)大領(ling)域擁有一流(liu)技術(shu)儲備，亟需巨額資金(jin)加(jia)速規模擴張，否則(ze)將會錯(cuo)過風口。天(tian)津國資做出“艱難決定(ding)”——混(hun)改。

2020年6月，兩(liang)大(da)國資股(gu)東(dong)將(jiang)中環集團(tuan)100%股(gu)權放到(dao)天(tian)津產權交易中心(xin)，最終被TCL集團(tuan)競得(de)(注：中環集團(tuan)系中環股(gu)份實控人，持有27.55%股(gu)權)。

2020年7月6日，中(zhong)環股份定增再次獲得證監會核準。7月22日，來自20家投資機構的(de)50億資金(jin)到(dao)賬。

2021年中環啟動新(xin)一輪融(rong)(rong)資，境遇有了天(tian)壤(rang)之別。4月(yue)公布融(rong)(rong)資預案，擬定(ding)向(xiang)募集90億投資寧(ning)夏中環50GW(G12)單(dan)晶硅(gui)項目;5個月(yue)后(hou)(即同年9月(yue))，定(ding)增(zeng)申請獲證監會(hui)批準;隨后(hou)39家(jia)機構提(ti)交了申購報價(jia)(jia)(jia)(jia)文件，包括10家(jia)基金管理(li)公司(華夏基金報出49.04元(yuan)的“全場最(zui)高(gao)(gao)價(jia)(jia)(jia)(jia)”、國泰群安報價(jia)(jia)(jia)(jia)48.88元(yuan)、中信里昂出價(jia)(jia)(jia)(jia)48.33元(yuan)、UBS AG最(zui)高(gao)(gao)出價(jia)(jia)(jia)(jia)達47.3元(yuan)、高(gao)(gao)盛報價(jia)(jia)(jia)(jia)47.04元(yuan))。

最終90億額(e)度(du)被出(chu)價排在前23位的機構瓜分(fen)(發行價為45.27元(yuan)(yuan))，易(yi)方達(最高出(chu)價42.32元(yuan)(yuan))、南方基金(最高出(chu)價43.88元(yuan)(yuan))沒有“擠上(shang)車(che)”。

歧路亡羊

中環(huan)遭遇的(de)“世態炎涼”與其(qi)光伏業(ye)務的(de)沉浮息(xi)息(xi)相關。

混改(gai)是中(zhong)環(huan)重(zhong)獲資(zi)本市場青(qing)睞的重(zhong)要契機，“改(gai)制紅利”的邏輯(ji)得到廣泛認可。但不應夸大國有(you)體制對中(zhong)環(huan)的“束縛”，中(zhong)環(huan)光伏業務被隆基(ji)超(chao)越有(you)另外兩方面的原因。

一(yi)是隆(long)基“單吊”光伏、中環“雙輪驅(qu)動(dong)”。

深耕60余年的半導(dao)體業(ye)務是中環的立身之本。

從最早的2英(ying)(ying)(ying)寸(cun)晶(jing)圓(yuan)到1986年(nian)(nian)出現4英(ying)(ying)(ying)寸(cun)，再(zai)到1992年(nian)(nian)的6英(ying)(ying)(ying)寸(cun)、1997年(nian)(nian)的8英(ying)(ying)(ying)寸(cun)。到2005年(nian)(nian)，12英(ying)(ying)(ying)寸(cun)(300mm)占比20%，2020年(nian)(nian)達到70%一線。在18英(ying)(ying)(ying)寸(cun)晶(jing)圓(yuan)取得突破(po)性(xing)進(jin)展之前(qian)，12英(ying)(ying)(ying)寸(cun)仍(reng)是技術“制高點”。

晶圓尺寸(cun)(cun)大，不僅能(neng)成(cheng)倍提(ti)(ti)高(gao)芯(xin)(xin)片產(chan)出數量(8英(ying)(ying)寸(cun)(cun)88塊、12英(ying)(ying)寸(cun)(cun)232塊)，更重要的是“邊緣(yuan)芯(xin)(xin)片”占比減(jian)少使成(cheng)品率提(ti)(ti)高(gao)。目前6英(ying)(ying)寸(cun)(cun)晶圓只能(neng)用于低端產(chan)品。

中環已量產(chan)12英寸晶圓，是國內主要芯片生產(chan)商的供(gong)應商。

“十三五”期間(2016~2020年)，中環的主攻方向是8-12英寸集成電路拋光片。2016年銷(xiao)量(liang)近2億(yi)平方英寸(cun)，同(tong)比增(zeng)長39.4%;2018年銷(xiao)量(liang)3.7億(yi)平方英寸(cun)，同(tong)比增(zeng)長50.3%;2020年銷(xiao)量(liang)達6.3億(yi)，同(tong)比增(zeng)長38.7%。

“十三五”期(qi)間，中環半導體硅(gui)片銷量年(nian)均(jun)復合增速為35.5%。

半(ban)(ban)導(dao)體級單晶(jing)硅純度要求比光(guang)(guang)伏(fu)單晶(jing)硅高3~6個(ge)數(shu)量級，中環深耕半(ban)(ban)導(dao)體材料數(shu)十載，光(guang)(guang)伏(fu)行業的友商別想在技術(shu)層(ceng)面(mian)“叫板(ban)”。

二是中(zhong)環(huan)選擇的“最(zui)佳”尺(chi)寸更(geng)大，產業化進程比小尺(chi)寸產品(pin)慢半拍。

與(yu)半導(dao)體晶(jing)圓一樣，大尺寸也(ye)是光(guang)伏(fu)硅片發展趨(qu)勢。在(zai)技(ji)術、成(cheng)本、良品率共同制約下(xia)，每個(ge)(ge)時期(qi)、每個(ge)(ge)“段位(wei)”的(de)光(guang)伏(fu)硅片企業都有(you)自己的(de)“最佳尺寸”。1997年半導(dao)體巨頭也(ye)只能拿(na)出8英寸晶(jing)圓，光(guang)伏(fu)能用到(dao)6英寸就不錯(cuo)了。

2015年，中環、隆基(ji)聯(lian)手推出M2尺寸硅片(那時是盟友(you))。隨后(hou)幾年M2成為(wei)主(zhu)流，中環、隆基(ji)兩(liang)家市占率合(he)計(ji)達80%(M2為(wei)邊長156.75mm的準方形，硅片面積2.44萬平方毫(hao)米)。

2017年，中環、隆基光伏硅片產能均(jun)在(zai)15GW一線。

2018年，中環、隆基光(guang)伏硅片產能分(fen)別為25GW、28GW，但中環通過管理優(you)化(hua)，實(shi)際產能達到30GW。

2019年(nian)隆基(ji)單獨推(tui)出M6尺(chi)寸(cun)(邊長為166mm、面積2.74萬平方毫(hao)米)，比M2大(da)12.2%。隆基(ji)投(tou)入巨資購入166硅片的生產設備，年(nian)末產能達42GW、一(yi)舉超越中環(huan)(33GW)。

2020年，隆基光伏硅片(pian)出貨58GW、年末產能達85GW;中(zhong)環(huan)年末產能55GW，掉隊的主要原因是對“光伏硅片(pian)最佳尺寸”的認識(shi)不(bu)同。

比光伏(fu)純度要求高幾個數量級(ji)的半導(dao)體(ti)硅片已經量產(chan)，中(zhong)環發(fa)揮技術優勢(shi)推出(chu)邊長為210mm的G12硅片，面積達4.4萬平方毫(hao)米，比M6硅片大(da)60.6%。#典(dian)型的降維打擊#

隆基挖掘166產能的潛力，將推出邊(bian)長182mm的M10硅(gui)片，并聯合晶科、阿特(te)斯等下游(you)伙(huo)伴組建“182聯盟”，企圖延緩硅(gui)片大尺寸化進程。

“182聯盟”下“重注”布局的產能(neng)，折舊期5~10年。2020年，隆(long)基折舊近(jin)16億。升(sheng)級166設備生產182產品(pin)，已是(shi)超水平(ping)發揮(hui)，打死也搞不出210。

大規模更換設備不現實(shi)，隆基發自內心地喊(han)出“統一(yi)標準、減少資源浪費、促進光伏行業高效、規范(fan)、健(jian)康發展”。

新(xin)舊能(neng)(neng)源交替(ti)是“數(shu)百年未有(you)之大變局”，歧路亡(wang)羊的(de)節點很(hen)多，比如機動(dong)車是一步到(dao)位上純電(dian)(dian)、還(huan)是先推廣插電(dian)(dian)混動(dong)(不(bu)受(shou)充電(dian)(dian)設施推廣進(jin)程(cheng)的(de)制約(yue))，“三元鋰(li)電(dian)(dian)池(chi)”與(yu)“磷酸鐵鋰(li)電(dian)(dian)池(chi)”哪個應拿到(dao)補貼，化學(xue)儲能(neng)(neng)與(yu)抽水蓄能(neng)(neng)誰是解(jie)決(jue)新(xin)能(neng)(neng)源發電(dian)(dian)量波動(dong)的(de)主力，氫燃(ran)料電(dian)(dian)池(chi)是不(bu)是新(xin)能(neng)(neng)源車最佳動(dong)力(鋰(li)電(dian)(dian)池(chi)肯定不(bu)是)……

隆基(ji)如果真有“老大”的心胸，應圍繞(rao)新舊(jiu)產能(neng)平穩過渡，與業(ye)內(nei)各方充分(fen)協商，而(er)不是“割裂”這個行業(ye)。現在言之鑿(zao)鑿(zao)地(di)宣(xuan)稱“182”最佳，私地(di)里布(bu)局“210”，三五年后新產能(neng)就(jiu)位，再改口說“210更佳”，到那時，里子(zi)面子(zi)都輸光(guang)。

當價格戰發生在新(xin)興產業

2020年(nian)7月，虎嗅《中(zhong)國(guo)光伏：復活(huo)的(de)軍團》一(yi)文認(ren)為(wei)，“兩頭在(zai)外”已成過去，掌握從多晶硅、硅片、電池片到組件整個產業鏈的(de)中(zhong)國(guo)光伏軍團無懼補貼(tie)“退坡”，將“成為(wei)與高鐵、5G一(yi)樣在(zai)國(guo)際競爭中(zhong)有顯著領先優勢(shi)的(de)新(xin)興(xing)產業”。

經歷幾番曲折(zhe)，中(zhong)國(guo)光伏行業(ye)(ye)已經掌握了從(cong)多晶硅、硅片(pian)、電池(chi)片(pian)到組(zu)件的整個產業(ye)(ye)鏈，從(cong)“兩頭在(zai)外”變(bian)成(cheng)“三七(qi)(qi)開”——全(quan)球產業(ye)(ye)鏈三成(cheng)產能在(zai)外，中(zhong)國(guo)光伏行業(ye)(ye)七(qi)(qi)成(cheng)產品外銷。看似(si)較(jiao)高對外依存度(du)是健康的，反(fan)映(ying)出(chu)中(zhong)國(guo)光伏產業(ye)(ye)在(zai)全(quan)球新能源領域應(ying)有的地(di)位。

對新興產業來講，價格戰、內卷都是必由(you)之路。

流(liu)水線在美國問世前，轎車(che)售價高達5000美元，是財富的(de)象征。福特(te)T型車(che)上市后，售價低(di)至360美元，市場占(zhan)有(you)率(lv)暴(bao)漲至48%。競爭對手們沒有(you)“躺平”，而(er)是瘋狂(kuang)“內卷”。1924年通用(yong)汽車(che)推出帶液壓剎車(che)、四門(men)、自動(dong)檔、六缸等產品，仍是四缸、雙(shuang)門(men)、手動(dong)檔的(de)福特(te)被搶走(zou)風頭。

汽車是(shi)當年的新興產業，沒(mei)有價格(ge)戰汽車不可能成(cheng)為(wei)大眾交通工具，沒(mei)有內(nei)卷就沒(mei)有今天高度成(cheng)熟的燃油車。

光(guang)(guang)伏(fu)是當代的新興產業。據IRENA統計，2010~2020年間光(guang)(guang)伏(fu)發電成本累計下降85%，最低中標價1美(mei)分/度。正因(yin)為如此，光(guang)(guang)伏(fu)平價上(shang)網才成為可能。

晶硅、硅片、電(dian)池片、組件四個環(huan)節(jie)猶如“多人綁腿(tui)跑”，步調不可能(neng)完全一致，跑慢拖(tuo)后(hou)腿(tui)、跑快的被拖(tuo)后(hou)腿(tui)。

2019年(nian)多晶(jing)(jing)硅產(chan)量34.2萬(wan)(wan)噸，約占全球產(chan)量的60%。當(dang)年(nian)國際巨頭(tou)30美元/公斤(jin)的成(cheng)本，令中(zhong)國企業(ye)可望(wang)而不(bu)可及(ji)，如(ru)今(jin)中(zhong)國頭(tou)部企業(ye)成(cheng)本已低至(zhi)40元/公斤(jin)。例如(ru)，截至(zhi)2020年(nian)末，通威多晶(jing)(jing)硅成(cheng)本36.3元/公斤(jin)，產(chan)能(neng)達到8萬(wan)(wan)噸(在建(jian)產(chan)能(neng)15萬(wan)(wan)噸)。

由于多(duo)晶硅(gui)環節的內卷擠出成(cheng)本高(gao)的玩家，而(er)下游(you)需求旺盛，2021年前三季度多(duo)晶硅(gui)價格暴漲，9月末達到21萬元/噸。

多晶硅價格上漲經(jing)中環(huan)、隆基依次(ci)傳導到(dao)硅片、電池、組件環(huan)節，超過最(zui)終(zhong)用戶(hu)的承受限度。2021年Q4，光伏裝機量大(da)幅下降，最(zui)終(zhong)僅完(wan)成年初目標80%。光伏行業(ye)的2021年，可以(yi)概(gai)括為(wei)一句話：“擁硅為(wei)王”的本質(zhi)是多晶硅拖(tuo)全行業(ye)后腿(tui)。

2021年Q4，下游需求驟降(jiang)，多晶硅料(liao)價格回落，隆(long)基、中環(huan)相(xiang)繼調(diao)降(jiang)硅片價格。

鑒于盈虧平衡點為6.5萬(wan)元(yuan)/噸，當前多晶硅(gui)20萬(wan)元(yuan)/噸的(de)出貨價格(ge)有很(hen)大(da)下降空間。隨著2022年新(xin)增產能陸續釋放(2021年中國在建項目總產量約330萬(wan)噸，對應1100GW硅(gui)片)，多晶硅(gui)價格(ge)大(da)概率回落，但(dan)旺盛的(de)需求不會導致(zhi)全(quan)行業虧損。

2021年(nian)4月19日，國家能源局提(ti)出“風(feng)電(dian)、光伏發總裝機容量(liang)(liang)達(da)到1200GW以上，發電(dian)量(liang)(liang)占(zhan)比(bi)到2025年(nian)達(da)16.5%左右”(比(bi)2020年(nian)高6.8個(ge)百(bai)分點(dian))。這意味著未來五年(nian)，風(feng)電(dian)、光伏發電(dian)量(liang)(liang)占(zhan)比(bi)每年(nian)遞增1.7個(ge)百(bai)分點(dian)。

2021年沒(mei)有完成的指標(biao)將(jiang)疊加到2022年，預(yu)計(ji)國內市(shi)場(chang)需(xu)求(qiu)為80GW，海外(wai)為140~160GW。

硅料、硅片、電(dian)池價格下(xia)降創(chuang)造了(le)有(you)(you)利(li)條件：2022年H1，約有(you)(you)16萬(wan)噸(dun)硅料產能將陸續釋放。2022全年新能增產有(you)(you)可能達到60萬(wan)噸(dun)，其(qi)中具有(you)(you)成本優勢的顆(ke)粒(li)晶(jing)尤其(qi)值得(de)期待。

2022年底硅(gui)片(包(bao)括拉晶、切片)產能可能達到500GW，遠超全球需求(預計2022年全球終端需求240GW，對應硅(gui)片需求310GW)。但硅(gui)片環節(jie)是(shi)硅(gui)料價(jia)格的傳(chuan)導(dao)者，進(jin)貨價(jia)高出貨價(jia)也高、進(jin)貨價(jia)低出貨價(jia)也低，反正“憑手藝賺加工費”。