中國8月制造業PMI為(wei)(wei)50.1%，預期為(wei)(wei)51.2%，前值為(wei)(wei)50.4%;非制造業PMI為(wei)(wei)47.5%，前值為(wei)(wei)53.3%。

1 8月PMI傳遞重要信息

8月PMI主要(yao)指標全(quan)線回落，尤其(qi)是新訂單、新出口訂單等先行(xing)指標大幅回落，表明(ming)經濟下行(xing)出現加速跡象(xiang)。

看幾個主要數據，感受一下(xia)當前經濟冷熱：

8月PMI新訂單指數(shu)49.6%，較上(shang)月下(xia)滑1.3個百分點，自2020年3月后再(zai)次回落(luo)至臨界值(zhi)以下(xia);

8月新出口(kou)訂單指數46.7%，較(jiao)上月下(xia)滑1.0個百(bai)分(fen)點，連(lian)續(xu)四(si)個月落入(ru)臨(lin)界值以下(xia);

8月30大中城市商品(pin)房銷售(shou)套(tao)數和面積同比分別為-22.7%和-24.7%;

8月服務業(ye)(ye)商(shang)務活動(dong)指(zhi)(zhi)數(shu)(shu)為45.2%，大幅回落(luo)7.3個百分點。交(jiao)通運輸、住(zhu)宿(su)、餐(can)飲、文化(hua)體育娛樂等行業(ye)(ye)商(shang)務活動(dong)指(zhi)(zhi)數(shu)(shu)均(jun)降至臨(lin)界點以下(xia);

8月大、中、小(xiao)型企業PMI分別為(wei)50.3%、51.2%和48.2%，K型增長特征明顯。

近期經(jing)濟加速下行(xing)(xing)，部(bu)分(fen)是因(yin)為疫情反彈(dan)、汛情等短(duan)期因(yin)素，更主要的是金融(rong)(rong)信(xin)用政策收緊、房地產(chan)調控不斷(duan)升(sheng)級、大(da)宗商品成本上升(sheng)等中期因(yin)素導致的，社融(rong)(rong)、房地產(chan)銷(xiao)售、新出(chu)(chu)口(kou)訂(ding)單等先行(xing)(xing)指標已經(jing)連(lian)續4個(ge)月(yue)以上回落。5月(yue)份(fen)以來經(jing)濟開始加速下行(xing)(xing)，7月(yue)經(jing)濟金融(rong)(rong)數據全面(mian)回落，消(xiao)費(fei)、投(tou)資、出(chu)(chu)口(kou)等三家馬車全面(mian)放緩(huan)。

我們對經(jing)(jing)濟(ji)形勢的(de)判(pan)斷：大宗商品通(tong)脹的(de)高點(dian)已(yi)現(xian)，經(jing)(jing)濟(ji)逐季放緩(huan)，我們可能處在(zai)經(jing)(jing)濟(ji)周期(qi)(qi)從滯脹到(dao)衰(shuai)退階段，今年下(xia)半年到(dao)明(ming)年上半年是(shi)兩期(qi)(qi)轉換(huan)時(shi)點(dian)，貨(huo)幣寬松周期(qi)(qi)的(de)時(shi)間窗口正在(zai)打開(kai)，貨(huo)幣政策將經(jing)(jing)歷四部曲：不急轉彎(wan)-慢轉彎(wan)-轉彎(wan)-轟油(you)門。

我們建議(yi)逆(ni)周期調節政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)該出手了，財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)發力新基建，貨幣政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)結構性寬松尤其(qi)寬信用，房地產(chan)調控政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)實(shi)現軟著陸、避免硬著陸。宏觀上是數據，微觀上是多少家(jia)庭的悲歡離合(he)。

2 8月PMI數據反映經濟運行六大特征

1)制造業PMI、經濟(ji)動能(neng)連續(xu)五個(ge)月(yue)回落(luo)。其中生(sheng)產(chan)繼續(xu)下(xia)(xia)(xia)滑，新訂(ding)單指數回落(luo)至臨界值以(yi)(yi)下(xia)(xia)(xia)。PMI生(sheng)產(chan)指數50.9%，較上月(yue)下(xia)(xia)(xia)滑0.1個(ge)百分(fen)點(dian)。新訂(ding)單指數49.6%，較上月(yue)下(xia)(xia)(xia)滑1.3個(ge)百分(fen)點(dian)，自2020年3月(yue)后再次回落(luo)至臨界值以(yi)(yi)下(xia)(xia)(xia)。短期受疫情、天氣(qi)、限產(chan)等(deng)因素影響，但也反映經濟(ji)存在下(xia)(xia)(xia)行壓力。

2)新(xin)出(chu)(chu)口(kou)訂(ding)單(dan)連續五個月(yue)(yue)下(xia)滑，四(si)個月(yue)(yue)處(chu)于(yu)景氣區間以下(xia)。最(zui)近一(yi)段時間，原材料成(cheng)本上(shang)升(sheng)、海運運費高漲，壓制出(chu)(chu)口(kou)商成(cheng)本和出(chu)(chu)貨(huo)速(su)(su)度(du)(du)，降低了出(chu)(chu)口(kou)商接訂(ding)單(dan)意(yi)愿。隨著產能替代(dai)效應消退、外需(xu)見頂(ding)，出(chu)(chu)口(kou)增(zeng)速(su)(su)或于(yu)今年(nian)底明年(nian)初(chu)壓力較大。8月(yue)(yue)新(xin)出(chu)(chu)口(kou)訂(ding)單(dan)指數46.7%，較上(shang)月(yue)(yue)下(xia)滑1.0個百分點，連續四(si)個月(yue)(yue)落(luo)入臨界值以下(xia)。而新(xin)出(chu)(chu)口(kou)訂(ding)單(dan)與出(chu)(chu)口(kou)金額有(you)一(yi)定的(de)領先滯后關系，預示中國出(chu)(chu)口(kou)在(zai)四(si)季度(du)(du)末存(cun)在(zai)放緩壓力。

當前中國勞動密集型商(shang)品出(chu)口(kou)高位放緩，與美(mei)國商(shang)品消費筑頂、庫(ku)存積累、產能替代效應(ying)消退有(you)(you)關(guan)。高新技術、機電產品出(chu)口(kou)仍然強勢(shi)，與外需支(zhi)撐有(you)(you)關(guan)。但8月(yue)(yue)(yue)美(mei)歐(ou)等發(fa)達經濟體PMI出(chu)現回(hui)落。8月(yue)(yue)(yue)美(mei)國Markit制造(zao)業PMI為(wei)61.2%，較上個月(yue)(yue)(yue)下(xia)滑(hua)(hua)2.2個百(bai)分(fen)點;歐(ou)元區制造(zao)業PMI為(wei)61.5%，較上月(yue)(yue)(yue)下(xia)滑(hua)(hua)1.3個百(bai)分(fen)點;德國制造(zao)業PMI為(wei)62.7%，較上月(yue)(yue)(yue)下(xia)滑(hua)(hua)3.2個百(bai)分(fen)點。

近(jin)期(qi)“德(de)爾(er)塔(ta)”變異病(bing)株引發全球(qiu)疫(yi)情(qing)持(chi)續蔓延(yan)，或對海(hai)外(wai)經濟造成拖累，短期(qi)對中(zhong)國(guo)出(chu)口有一定支撐。英(ying)、美等疫(yi)苗接(jie)種率較高(gao)的國(guo)家(jia)均出(chu)現(xian)疫(yi)情(qing)反彈，近(jin)期(qi)歐美國(guo)家(jia)日(ri)(ri)新(xin)增確診(zhen)沖(chong)高(gao)，東南(nan)亞(ya)、非洲、南(nan)美洲等新(xin)興經濟體仍受(shou)疫(yi)情(qing)困擾。截至8月30日(ri)(ri)，全球(qiu)日(ri)(ri)新(xin)增50萬，其中(zhong)，美國(guo)日(ri)(ri)新(xin)增22萬例、英(ying)國(guo)超2.6萬例;印度超3萬例，日(ri)(ri)本1.4萬例。

3)房(fang)地產銷售和投(tou)資面(mian)臨(lin)下行壓(ya)力。8月(yue)30大中(zhong)城市商品房(fang)銷售套數和面(mian)積同(tong)比分別為(wei)-22.7%和-24.7%;7月(yue)房(fang)地產投(tou)資兩年復合增(zeng)長(chang)6.4%，連續三個月(yue)回落(luo);6月(yue)土(tu)地購置(zhi)面(mian)積同(tong)比為(wei)2.8%;資金(jin)來(lai)源(yuan)回落(luo)。房(fang)地產調控不斷升級加碼，金(jin)融政策收緊，房(fang)地產投(tou)資承壓(ya)。“三道紅線”政策倒逼(bi)房(fang)企(qi)去杠(gang)桿降負債，土(tu)地集中(zhong)供應制度對房(fang)企(qi)資金(jin)施壓(ya)。

4)疫情短期(qi)擾動(dong)(dong)，服(fu)務業(ye)大(da)幅(fu)回(hui)(hui)落。服(fu)務業(ye)商務活動(dong)(dong)指(zhi)數(shu)為(wei)45.2%，大(da)幅(fu)回(hui)(hui)落7.3個百分(fen)點。交(jiao)通(tong)運輸(shu)、住(zhu)宿、餐飲、文化體(ti)育娛樂等行業(ye)商務活動(dong)(dong)指(zhi)數(shu)均降至臨(lin)界(jie)點以(yi)下，業(ye)務總(zong)量明(ming)顯減(jian)少。但業(ye)務活動(dong)(dong)預期(qi)指(zhi)數(shu)為(wei)57.3%，位于較(jiao)高景(jing)氣區間。

5)價(jia)格(ge)指(zhi)(zhi)數(shu)(shu)高位(wei)回落(luo)。大(da)宗商品價(jia)格(ge)快速上(shang)漲階段已結束，可能高位(wei)盤整一(yi)段時間。長期來看，疊加中(zhong)國碳達(da)峰(feng)碳中(zhong)和等(deng)(deng)帶來的(de)供給(gei)約束、長期落(luo)后產能出清(qing)、全球優質資源稀缺(que)性等(deng)(deng)問題大(da)宗價(jia)格(ge)運行中(zhong)樞邊際抬升。8月主要原材料購進價(jia)格(ge)指(zhi)(zhi)數(shu)(shu)和出廠價(jia)格(ge)指(zhi)(zhi)數(shu)(shu)分(fen)別為61.3%和53.4%，低于上(shang)月1.6和0.4個百分(fen)點。石(shi)油煤炭(tan)及(ji)其他燃料加工(gong)行業價(jia)格(ge)指(zhi)(zhi)數(shu)(shu)均出現(xian)明顯(xian)回落(luo)。

近期，大(da)宗商品價格處高(gao)位震蕩，國(guo)際定價的銅、鋁、原油(you)價格出現高(gao)位回落(luo)趨勢(shi)，國(guo)內定價的煤由于供(gong)給(gei)緊(jin)張持(chi)續上漲。8月(yue)布倫特原油(you)均價環(huan)比(bi)(bi)-5.7%，南(nan)華(hua)(hua)工業品指數環(huan)比(bi)(bi)-%，南(nan)華(hua)(hua)螺紋鋼(gang)環(huan)比(bi)(bi)-4.1%，LME銅環(huan)比(bi)(bi)-0.9%，南(nan)華(hua)(hua)焦煤、動力煤環(huan)比(bi)(bi)27.1%、3.2%。

6)企(qi)(qi)(qi)業經營(ying)分化，小(xiao)(xiao)企(qi)(qi)(qi)業經營(ying)困難(nan)。大宗(zong)商品價格上漲，抬(tai)升(sheng)原(yuan)材(cai)料成本，對下(xia)游(you)(you)企(qi)(qi)(qi)業利潤(run)擠(ji)壓尤為明顯。中小(xiao)(xiao)企(qi)(qi)(qi)業集中在(zai)下(xia)游(you)(you)，疊加出口(kou)訂單下(xia)滑，中小(xiao)(xiao)企(qi)(qi)(qi)業經營(ying)尤為困難(nan)。中小(xiao)(xiao)企(qi)(qi)(qi)業是中國經濟(ji)的(de)毛(mao)細血管，政(zheng)策(ce)助(zhu)力迫在(zai)眉睫。8月(yue)(yue)大、中、小(xiao)(xiao)型(xing)企(qi)(qi)(qi)業PMI分別為50.3%、51.2%和48.2%。1-7月(yue)(yue)采(cai)掘業、上、中、下(xia)游(you)(you)制造業利潤(run)兩年復合增長率分別為21.2%、29.2%、19.9%和3.0%。小(xiao)(xiao)型(xing)企(qi)(qi)(qi)業集中在(zai)下(xia)游(you)(you)、行業分散(san)，成本傳導能力差(cha)，對利潤(run)擠(ji)壓反映(ying)明顯。

疫(yi)后中(zhong)(zhong)國經濟(ji)K型(xing)(xing)復(fu)(fu)蘇(su)，結構性問題遏制(zhi)經濟(ji)內(nei)生(sheng)動能。1)大(da)中(zhong)(zhong)小企(qi)業(ye)冰火(huo)兩(liang)重天，小微企(qi)業(ye)生(sheng)存環境惡化。8月大(da)、中(zhong)(zhong)、小型(xing)(xing)企(qi)業(ye)PMI分別為50.3%、51.2%和(he)48.2%。2)上游(you)成本(ben)上漲擠壓中(zhong)(zhong)下(xia)游(you)制(zhi)造(zao)業(ye)。1-7月采掘業(ye)、上、中(zhong)(zhong)、下(xia)游(you)制(zhi)造(zao)業(ye)利(li)潤兩(liang)年復(fu)(fu)合增(zeng)長(chang)率分別為21.2%、29.2%、19.9%和(he)3.0%。3)無就業(ye)復(fu)(fu)蘇(su)特征明顯。制(zhi)造(zao)業(ye)和(he)非制(zhi)造(zao)業(ye)從業(ye)人員指數為49.6%和(he)47.0%，仍處于臨界值以(yi)下(xia)。4)居民(min)收入(ru)和(he)財富(fu)差距拉大(da)，窮人通(tong)(tong)縮(suo)、富(fu)人通(tong)(tong)脹。上半年，居民(min)人均(jun)可(ke)支配收入(ru)兩(liang)年平(ping)(ping)均(jun)增(zeng)長(chang)7.4%，兩(liang)年平(ping)(ping)均(jun)實際增(zeng)長(chang)5.2%，低于往年同期水平(ping)(ping)。

3 生產小幅回落，需求大幅收縮

8月(yue)制造業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)PMI為50.1%，較上月(yue)下滑0.3個百(bai)分點(dian)(dian)。生產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)指(zhi)數(shu)(shu)和(he)(he)新訂單(dan)(dan)指(zhi)數(shu)(shu)分別(bie)為50.9%和(he)(he)49.6%，分別(bie)較上月(yue)下滑0.1和(he)(he)1.3個百(bai)分點(dian)(dian)。經濟動能(新訂單(dan)(dan)-產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)成品(pin)庫存)差(cha)值(zhi)較上月(yue)下滑1.4個百(bai)分點(dian)(dian)。從生產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)端(duan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)情況看(kan)，農副食品(pin)加工、造紙印(yin)刷及(ji)文教體美娛用品(pin)、鐵路船(chuan)舶航空航天設備等(deng)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)生產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)指(zhi)數(shu)(shu)均位于55.0%以上較高景氣區間;石(shi)油(you)煤炭及(ji)其他燃料(liao)(liao)加工、黑色金(jin)屬冶煉及(ji)壓(ya)延加工、汽(qi)車(che)等(deng)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)生產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)指(zhi)數(shu)(shu)低于臨(lin)界點(dian)(dian)，生產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)環比減少。從需求(qiu)端(duan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)情況看(kan)，本月(yue)高耗(hao)能行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)新訂單(dan)(dan)指(zhi)數(shu)(shu)回落較大，對制造業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)總體負向拉(la)動明顯(xian)，其中石(shi)油(you)煤炭及(ji)其他燃料(liao)(liao)加工、化學纖維及(ji)橡膠塑(su)料(liao)(liao)制品(pin)等(deng)行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)新訂單(dan)(dan)指(zhi)數(shu)(shu)連續3個月(yue)位于臨(lin)界點(dian)(dian)以下。

新(xin)出口訂(ding)單(dan)指數為(wei)46.7%，低于(yu)上月(yue)(yue)1.0個(ge)(ge)百(bai)分點，連(lian)續四個(ge)(ge)月(yue)(yue)處于(yu)收縮區間。與原材料(liao)成本(ben)上升、海運(yun)(yun)運(yun)(yun)費高漲、美歐(ou)經濟活動恢復(fu)、產(chan)能(neng)替代效應消退有關。6月(yue)(yue)美國工業產(chan)能(neng)利用率(lv)為(wei)75.58%，基本(ben)恢復(fu)至疫情前水(shui)平。8月(yue)(yue)美國Markit制(zhi)造(zao)業PMI為(wei)61.2%，較上個(ge)(ge)月(yue)(yue)下滑(hua)2.2個(ge)(ge)百(bai)分點;歐(ou)元區制(zhi)造(zao)業PMI為(wei)61.5%，較上月(yue)(yue)下滑(hua)1.3個(ge)(ge)百(bai)分點;德國制(zhi)造(zao)業PMI為(wei)62.7%，較上月(yue)(yue)下滑(hua)3.2個(ge)(ge)百(bai)分點。

4 價格指數高位回落

8月(yue)主要原(yuan)材料購進價格指(zhi)數和(he)出(chu)廠價格指(zhi)數分(fen)別(bie)為61.3%和(he)53.4%，低(di)于上月(yue)1.6和(he)0.4個(ge)百分(fen)點。主因(yin)石油煤(mei)炭(tan)及(ji)其(qi)他(ta)燃(ran)料加(jia)工(gong)行業價格指(zhi)數均出(chu)現明(ming)顯回落。8月(yue)布倫特原(yuan)油均價環(huan)比(bi)(bi)(bi)-5.7%，南(nan)華(hua)工(gong)業品指(zhi)數環(huan)比(bi)(bi)(bi)-%，南(nan)華(hua)螺紋鋼環(huan)比(bi)(bi)(bi)-4.1%，LME銅環(huan)比(bi)(bi)(bi)-0.9%，南(nan)華(hua)焦(jiao)煤(mei)、動力煤(mei)環(huan)比(bi)(bi)(bi)27.1%、3.2%。

出廠價(jia)格和原材料價(jia)格指數差值7.9個百(bai)分點，連續(xu)三個月(yue)收(shou)窄。但依(yi)然處于(yu)較高(gao)水平(ping)，行業(ye)成本壓力(li)繼續(xu)向(xiang)下(xia)游傳(chuan)導(dao)，相關(guan)行業(ye)企業(ye)盈利依(yi)舊承壓。

5 中小企業經營困難

8月大、中、小(xiao)(xiao)型(xing)(xing)企(qi)(qi)業PMI分(fen)別為(wei)50.3%、51.2%和(he)48.2%，較(jiao)(jiao)上月變(bian)(bian)動(dong)-1.4、1.2和(he)0.4個(ge)百(bai)分(fen)點(dian)。小(xiao)(xiao)型(xing)(xing)企(qi)(qi)業仍在收縮區(qu)間，反映出前(qian)期(qi)一系(xi)列政策提振了中型(xing)(xing)企(qi)(qi)業，但小(xiao)(xiao)型(xing)(xing)企(qi)(qi)業面(mian)臨的信用分(fen)層、融資(zi)難融資(zi)貴等(deng)問(wen)題并未根(gen)本改(gai)善。小(xiao)(xiao)型(xing)(xing)企(qi)(qi)業新訂(ding)(ding)單(dan)(dan)、新出口訂(ding)(ding)單(dan)(dan)指數分(fen)別為(wei)46.8%、43.8%，較(jiao)(jiao)上月變(bian)(bian)動(dong)-0.5和(he)1.9個(ge)百(bai)分(fen)點(dian)。行業成(cheng)本壓力仍擠(ji)壓下游企(qi)(qi)業，尤其(qi)是小(xiao)(xiao)型(xing)(xing)企(qi)(qi)業利潤(run)，8月小(xiao)(xiao)型(xing)(xing)企(qi)(qi)業采購量(liang)指數為(wei)49.3%，較(jiao)(jiao)上月上升1.1個(ge)百(bai)分(fen)點(dian)，仍位(wei)于榮(rong)枯線(xian)下。

6 疫情擾動，服務業景氣收縮

8月非制造業商務活動指(zhi)數(shu)為47.5%，大幅下滑(hua)5.8百分點，落入(ru)收縮區(qu)間。

建(jian)(jian)(jian)筑(zhu)業(ye)商務活(huo)動指(zhi)數(shu)為(wei)60.5%，較上(shang)月(yue)回(hui)(hui)升(sheng)3.0個百分(fen)(fen)(fen)點，回(hui)(hui)升(sheng)至高位。從(cong)市(shi)場(chang)需求和(he)勞動力(li)需求看(kan)，建(jian)(jian)(jian)筑(zhu)業(ye)新訂單指(zhi)數(shu)和(he)從(cong)業(ye)人員指(zhi)數(shu)分(fen)(fen)(fen)別為(wei)51.4%和(he)50.6%，較上(shang)月(yue)變動1.4和(he)-1.5個百分(fen)(fen)(fen)點。從(cong)價(jia)格看(kan)，建(jian)(jian)(jian)筑(zhu)業(ye)投入品價(jia)格指(zhi)數(shu)、銷(xiao)售價(jia)格指(zhi)數(shu)分(fen)(fen)(fen)別為(wei)55.2%和(he)53.9%。洪澇、極端天氣(qi)等短(duan)期(qi)擾動作(zuo)用(yong)消退、節假日臨近、天氣(qi)轉冷(leng)等促(cu)使建(jian)(jian)(jian)筑(zhu)業(ye)加快生產，土木工程建(jian)(jian)(jian)筑(zhu)業(ye)商務活(huo)動指(zhi)數(shu)為(wei)60.8%，較上(shang)月(yue)大(da)幅上(shang)升(sheng)6.4個百分(fen)(fen)(fen)點。

服務(wu)業(ye)(ye)商(shang)(shang)務(wu)活動(dong)指數為45.2%，大幅回落7.3個百分點，重回榮(rong)枯線下(xia)，主因多(duo)省疫(yi)情抑制(zhi)消費、旅游服務(wu)業(ye)(ye)。從行(xing)(xing)業(ye)(ye)情況看，道路(lu)運輸(shu)、航空運輸(shu)、住宿、餐飲、租賃及商(shang)(shang)務(wu)服務(wu)、生(sheng)態保護及環(huan)境治理、文化(hua)體(ti)育娛樂等行(xing)(xing)業(ye)(ye)商(shang)(shang)務(wu)活動(dong)指數均(jun)降至臨界點以下(xia)，業(ye)(ye)務(wu)總量(liang)明顯減少;同時，批發(fa)、郵政、電信廣播電視及衛星(xing)傳輸(shu)服務(wu)、貨幣金融服務(wu)、資本市場服務(wu)等行(xing)(xing)業(ye)(ye)均(jun)高于(yu)54.0%，業(ye)(ye)務(wu)總量(liang)繼續增長。從市場預期(qi)看，業(ye)(ye)務(wu)活動(dong)預期(qi)指數為57.3%，位于(yu)較高景氣區間。