科創板觀察

      由(you)于(yu)中(zhong)國(guo)通號此前已在(zai)(zai)香港聯交所(suo)上(shang)市(shi)，若此次在(zai)(zai)科創板上(shang)市(shi)成功，中(zhong)國(guo)通號也將完成其(qi)A+H的(de)資(zi)(zi)本布局。在(zai)(zai)業內人士看(kan)來，鑒于(yu)科創板的(de)投資(zi)(zi)者適(shi)當(dang)性(xing)管理具有一定門檻要求，且詢價(jia)定價(jia)過程中(zhong)大(da)多由(you)線下機構投資(zi)(zi)者參與(yu)，因此其(qi)發(fa)行定價(jia)未來有可能(neng)向港股價(jia)格靠攏。

      科創板(ban)距離迎(ying)來(lai)首(shou)家(jia)百億(yi)IPO企業的腳步正在愈來(lai)愈近(jin)。

      6月(yue)21日，中(zhong)國鐵路通(tong)(tong)信信號(hao)股份有限公司（下稱中(zhong)國通(tong)(tong)號(hao)，03969.HK）正(zheng)式(shi)過會。根據招股書申報稿(gao)的信息(xi)，中(zhong)國通(tong)(tong)號(hao)擬于科創(chuang)板(ban)發(fa)行(xing)21.97億股普通(tong)(tong)股，發(fa)行(xing)后總股本擴張至109.87億股，預計(ji)募集資金將高(gao)達105億元(yuan)。

      值得一提的是，由于中國(guo)通號此前已在(zai)香港聯交所上(shang)(shang)市(shi)，若此次在(zai)科創(chuang)板上(shang)(shang)市(shi)成功，中國(guo)通號也將完(wan)成其A+H的資(zi)本(ben)布局。

      在(zai)業內人(ren)士(shi)看來，鑒于科創板的投資者適當(dang)性管(guan)理具有一(yi)定門檻要求，且詢(xun)價定價過(guo)程中(zhong)大(da)多由(you)線(xian)下機構投資者參與(yu)，因(yin)此其(qi)發(fa)行定價未來有可能向(xiang)港股價格靠(kao)攏。

   ;   另(ling)一方面(mian)，背靠中(zhong)國鐵路總(zong)(zong)公司（下(xia)稱中(zhong)鐵總(zong)(zong)）的中(zhong)國通號其(qi)技術和業務地位是(shi)否具有可持續性，也(ye)成為業內的關注點。

      何以選擇“科創”

      過會的(de)中國(guo)通(tong)號(hao)，既有可能成為(wei)科(ke)(ke)創板(ban)募資規模最大的(de)一(yi)(yi)家(jia)發行人，也有可能成為(wei)第一(yi)(yi)家(jia)科(ke)(ke)創板(ban)上市的(de)央(yang)企子公(gong)司。

      作為一家鐵路(lu)通信(xin)信(xin)號(hao)企業(ye)，中(zhong)國(guo)(guo)通號(hao)的主要(yao)業(ye)務是提供軌(gui)(gui)道交通控制系統(tong)全(quan)產(chan)業(ye)鏈(lian)上的產(chan)品及服(fu)務，其(qi)整體銷售模式(shi)(shi)則是按照主要(yao)客戶(hu)中(zhong)國(guo)(guo)鐵路(lu)總(zong)公司(si)（下稱中(zhong)鐵總(zong)）、各客專公司(si)及各城市軌(gui)(gui)道交通公司(si)的公開招標模式(shi)(shi)進行投標。

      “鐵(tie)道部過(guo)去有幾個(ge)段，電務段主(zhu)(zhu)要(yao)是(shi)負責車輛調配等地面信(xin)(xin)號(hao)工作的，中國(guo)通號(hao)主(zhu)(zhu)要(yao)也是(shi)基于這個(ge)環節的供應商。”一位接(jie)近中鐵(tie)總人士介(jie)紹稱(cheng)，“實際(ji)上(shang)是(shi)通過(guo)信(xin)(xin)號(hao)技術(shu)來完成車輛在高速鐵(tie)路軌道的高效安全運行，是(shi)高鐵(tie)所包含(han)一系列核心(xin)技術(shu)的外延。”

      背靠大樹好乘(cheng)涼。招(zhao)股書數據顯示，中(zhong)國通號2016年至2018年的總收入(ru)分別為(wei)297.70億元、345.86億元和(he)400.13億元，其(qi)(qi)中(zhong)軌道交通控制系統(tong)業務在營收中(zhong)占比(bi)(bi)最高，2018年時(shi)其(qi)(qi)比(bi)(bi)例達(da)到71.03%。

      與此同時，其三年(nian)歸(gui)母公司凈利潤也(ye)體現(xian)為逐年(nian)上升(sheng)趨勢——從(cong)2016年(nian)到2018年(nian)分別為：30.45億、32.22億、34.09億。

      事實上(shang)，中國(guo)通(tong)號完全滿足主板(ban)上(shang)市(shi)要(yao)求(qiu)，之所以主動(dong)選(xuan)擇(ze)科創板(ban)，與其加快上(shang)市(shi)進(jin)度和響應設立(li)科創板(ban)國(guo)家戰略的(de)初衷有關(guan)。

      “現實層(ceng)面來看，科創板實施(shi)的注冊(ce)制擁有(you)更高效的審核效率與審核速(su)度(du)。”一(yi)位(wei)接近中(zhong)國通號人士(shi)表示，“科創板本身也是國家層(ceng)面支(zhi)持的戰略(lve)，中(zhong)國通號符合(he)這個(ge)定位(wei)，也愿(yuan)意支(zhi)持這一(yi)戰略(lve)。”

      值(zhi)得一提(ti)的(de)是(shi)，中國通(tong)號(hao)此(ci)前(qian)已在香港聯交(jiao)所上市(shi)，而由(you)于(yu)科創板詢價(jia)(jia)定價(jia)(jia)中的(de)機構投資者角色更加(jia)重要，因此(ci)分析人士認為中國通(tong)號(hao)的(de)定價(jia)(jia)有可能會參考(kao)其港股(gu)價(jia)(jia)格。

      “A+H股(gu)票(piao)中，A股(gu)價(jia)格往往比(bi)港股(gu)有更明顯的溢價(jia)。但科創板比(bi)較(jiao)看重(zhong)機構投資者的詢價(jia)定價(jia)，與(yu)香(xiang)港、北美(mei)等市(shi)場(chang)有相似性(xing)，而機構的定價(jia)過程相對理(li)性(xing)，價(jia)格上可(ke)能也會更多參考香(xiang)港市(shi)場(chang)。”北京一家大型券商策(ce)略分析師表(biao)示(shi)。

      “可參照 A 股、港股與其他海(hai)外市(shi)場軌交信號系統龍(long)頭公司，適用(yong)可比公司 PE 估值法進行估值。”申萬宏源(yuan)證券分析(xi)師(shi)韓強此前表示。6月21日，聯訊證券參考對(dui)標企業交控科技對(dui)中國通號給出了14.1倍略(lve)高于港股的估值。

      Wind顯(xian)示，中(zhong)國通號(hao)自(zi)6月(yue)(yue)6日起(qi)至6月(yue)(yue)24日合計上漲(zhang)超過13%，其最(zui)新的滾(gun)動市盈率(lv)為12.3倍，市凈率(lv)則為1.46倍，合股(gu)價約為5.48元/股(gu)。

      業務空間展望

      作(zuo)為科(ke)創板(ban)上市企業(ye)，中(zhong)國(guo)通(tong)號在科(ke)技領域具(ju)有顯而易見的核心競爭力。據(ju)招股書披露(lu)，中(zhong)國(guo)通(tong)號不但擁有1421項注冊專利，還參與(yu)了國(guo)內(nei)軌道交通(tong)控制(zhi)(zhi)系統的標(biao)準制(zhi)(zhi)定。

      在(zai)(zai)高速鐵路領域，截至(zhi)2018年(nian)底，中(zhong)國通(tong)(tong)(tong)號(hao)在(zai)(zai)高鐵控制系統核心產(chan)品及服務上所覆蓋的總(zong)中(zhong)標(biao)里(li)程居世界第一，同時按照中(zhong)標(biao)合同統計，中(zhong)國通(tong)(tong)(tong)號(hao)也是國內最大的城市軌(gui)道交通(tong)(tong)(tong)系統供應商。

      但在過會時(shi)的(de)審核意見中，科創板上市委(wei)要求(qiu)中國通號保薦機構(gou)補充說明其募資105億元用(yong)于先進(jin)及智能(neng)技術(shu)研發項目(mu)、長沙產(chan)業園1期項目(mu)等對(dui)于公司核心競爭力以及技術(shu)先進(jin)性的(de)支(zhi)撐作(zuo)用(yong)。

      “下(xia)一代高鐵(tie)的(de)信號(hao)控制可能會需要更(geng)好的(de)智(zhi)能化，而(er)投(tou)入智(zhi)能技術研發無疑是在提升這種技術競爭力。”一位(wei)接近中(zhong)國通號(hao)的(de)投(tou)行人士(shi)表示，“國內(nei)高鐵(tie)的(de)建設還在持續，對(dui)于(yu)中(zhong)國通號(hao)來(lai)說業務增長點并沒有消失(shi)。”

      此外(wai)，對合作方阿爾斯通的(de)技術依賴(lai)性也成為(wei)上(shang)市委要(yao)求中(zhong)國通號補(bu)充的(de)意見(jian)。

      對(dui)(dui)此中(zhong)(zhong)國通(tong)號表示，其與(yu)阿爾斯(si)(si)通(tong)是長期合作伙伴，具(ju)有(you)穩定可靠(kao)、互利共贏(ying)的合作關系(xi)，中(zhong)(zhong)美貿易(yi)摩(mo)擦對(dui)(dui)公司與(yu)阿爾斯(si)(si)通(tong)合作帶來的負(fu)面(mian)影(ying)響(xiang)(xiang)有(you)限，預計不會對(dui)(dui)兩方(fang)合作帶來重(zhong)大不利影(ying)響(xiang)(xiang)，同(tong)時其對(dui)(dui)阿爾斯(si)(si)通(tong)技術在現(xian)階段不存在重(zhong)大依賴。

      “高(gao)鐵的(de)高(gao)投(tou)入建設，會讓中國(guo)通號走(zou)在(zai)一(yi)(yi)個紅利期，但(dan)一(yi)(yi)旦(dan)降速，則有可能是對公司(si)比較大的(de)環境(jing)風險。”上海(hai)一(yi)(yi)家券商一(yi)(yi)位電子(zi)行(xing)業分(fen)析師表示，“不(bu)過如(ru)果軌道交通出現一(yi)(yi)輪新的(de)升級，中國(guo)通號可能還會是這個風口上最大的(de)得利者。”

      事實上(shang)，在中國通(tong)號(hao)的風險提示(shi)上(shang)，公(gong)司也坦言(yan)如果未來(lai)政府(fu)對行業的有利政策出(chu)現變動，抑(yi)或(huo)是政策紅利出(chu)現消(xiao)減，則可能對其業務(wu)發(fa)展產生不利影響。

      不(bu)過有(you)業內人士表示，地(di)域(yu)遼闊(kuo)的(de)(de)地(di)理特征以及城市(shi)化(hua)進程(cheng)持續推動區域(yu)間人口流動的(de)(de)加(jia)速(su)，仍將帶(dai)來大量的(de)(de)軌道交通需求，因此中長期來看中國通號的(de)(de)市(shi)場容(rong)量仍然(ran)充足。

      “人口老齡化帶來的(de)是(shi)勞動力供給不足帶來的(de)價格上(shang)升，而價格敏(min)感度(du)又(you)有可(ke)能誘發新(xin)一(yi)輪的(de)城(cheng)市化進程的(de)提速(su)，高鐵對國內(nei)來說有重要(yao)意義。”上(shang)述接近中(zhong)國通號(hao)投行(xing)人士表示，“長期來看內(nei)高鐵紅利政策大概(gai)率是(shi)會延續的(de)。”

      與此(ci)同(tong)時，中國(guo)通號(hao)橫(heng)向為其(qi)他國(guo)家和地區的高鐵建(jian)設提供信號(hao)系統服務(wu)的可能性，也被(bei)業內所關注。

      據招股(gu)書披露，中國通(tong)號的多項自研設(she)備(bei)、應答器等信號產品(pin)已在獲(huo)境外有關部(bu)門認證(zheng)的基礎上，為(wei)匈塞(sai)高鐵(tie)、印尼雅萬高鐵(tie)等項目實施提供助(zhu)力。

      “不(bu)少第三(san)世(shi)界國家(jia)在基(ji)礎設(she)施(shi)上存在技術空(kong)白，而一帶(dai)一路的戰略能夠為(wei)中國通號的走出(chu)去提供發展(zhan)機會，進(jin)而擴寬自身的業務范(fan)圍。”上述(shu)投(tou)行人士表示。